2021年2月17（正月初六），春節(jié)之后的第一個(gè)交易日，投資者恐怕做夢(mèng)也想不到行情如火如荼的中概股，已行至階段頂點(diǎn)，接下來(lái)十三個(gè)月將迎來(lái)崩潰。
在外部，川大都統(tǒng)簽署的《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》逐步推進(jìn)帶來(lái)退市風(fēng)險(xiǎn)；在內(nèi)部，互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟(jì)公司增長(zhǎng)中樞下移，業(yè)績(jī)不及預(yù)期。于是，105家主要中概股公司在十三個(gè)月的時(shí)間里，最高跌幅中位數(shù)達(dá)到87.5%。
阿里巴巴、滴滴、貝殼、B站、叮咚買菜、聲網(wǎng)、涂鴉智能、新氧等一批各自行業(yè)的龍頭或頭部公司，清一色的下跌百分之八九十。
當(dāng)市場(chǎng)的鐘擺沖向極端情緒那一側(cè)，即是至暗時(shí)刻到來(lái)，也同樣開啟回歸常態(tài)的進(jìn)程。時(shí)至今日，我們認(rèn)為中概股已經(jīng)進(jìn)入災(zāi)后重建時(shí)期，博弈不會(huì)停止，新世界也正在重新建造。
值得思考的是，崩潰到底為我們帶來(lái)哪些啟示？
2021年2月至今，是中概股投資者不堪回首的一年多時(shí)間。
以納斯達(dá)克中國(guó)科技股指數(shù)為例，2021年2月17日至今年3月15日，指數(shù)從4533.41下滑到1348.32，跌幅為70%！其它指數(shù)、ETF大致也是這副光景。
圖：納斯達(dá)克中國(guó)科技股指數(shù)，來(lái)源：wind
股價(jià)崩潰自有原因——外因是《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法》的不斷推進(jìn)，內(nèi)因是整體增長(zhǎng)中樞的下移。
2020年12月18日，“川大都統(tǒng)”正式簽署《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法》。此法令規(guī)定，若外國(guó)公司連續(xù)3年未能通過(guò)美國(guó)公眾公司會(huì)計(jì)監(jiān)督委員會(huì)(PCAOB)的審計(jì)，將被禁止在美國(guó)任何交易所上市。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是3年不交審計(jì)底稿就得退市，但一些包含公眾數(shù)據(jù)的公司，因?yàn)閲?guó)家安全的緣故根本無(wú)法提交審計(jì)底稿。
隨著《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》不斷推進(jìn)，中概股下跌不停。
2021年度3月24日SEC公布實(shí)施細(xì)則征求意見稿。
7月30日消息稱SEC停止處理中國(guó)在美上市和其它證券銷售的注冊(cè)。
8月16日SEC稱暫時(shí)暫停中國(guó)公司使用VIE架構(gòu)赴美上市，三年內(nèi)不公開審計(jì)信息將退市。
12月2日，SEC通過(guò)修正案確定法案實(shí)施規(guī)則，要求在美上市外國(guó)公司遵守美國(guó)審計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，否則將退市。
2022年3月10日，SEC將5家公司列入暫停清單，包括百濟(jì)神州、百勝中國(guó)、再鼎醫(yī)藥、盛美半導(dǎo)體、和黃醫(yī)藥。
到底有多難受呢，看看當(dāng)時(shí)B站(NASDAQ:BILI)的“腳踝斬”的表現(xiàn)，也許你能感同身受，其股價(jià)從最高157.66美元下挫至最低14.93美元，跌幅91%。
圖：B站股價(jià)，來(lái)源：wind
中概股也曾抵抗過(guò)，并不是說(shuō)第一時(shí)間就躺平。
具體而言，川大都統(tǒng)簽署法令之后的2個(gè)月，中概股互聯(lián)網(wǎng)公司加速上揚(yáng)，發(fā)起最后的主升浪。那時(shí)的邏輯是2020年疫情期間互聯(lián)網(wǎng)公司的業(yè)績(jī)（用戶和ARPU增量）實(shí)在太好。
但等到2021年，疫情從全面席卷變?yōu)楦鞯貢r(shí)有反復(fù)，從整體走向局部，不可抗力帶來(lái)的增長(zhǎng)終究無(wú)法持續(xù)。與此同時(shí)，中國(guó)網(wǎng)民用戶滲透率見頂使得互聯(lián)網(wǎng)公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)中樞開始下移，2021年互聯(lián)網(wǎng)公司的增長(zhǎng)每況愈下，外部?jī)?nèi)部問(wèn)題疊加，中概股一波又一波下跌。
外有《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》，內(nèi)有增長(zhǎng)中速下移，鐘擺效應(yīng)的指導(dǎo)下，中概股市場(chǎng)情緒從正面到負(fù)面，從負(fù)面變得極端。
圖：鐘擺效應(yīng)，來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)
數(shù)據(jù)能說(shuō)明市場(chǎng)情緒有多么的極端，2021年2月17日至今，105家主要新經(jīng)濟(jì)中概股公司市值蒸發(fā)九成是普遍情況。具體數(shù)據(jù)：最高跌幅的中位數(shù)為87.5%，89家最高跌幅超過(guò)70%，76家最高跌幅超過(guò)80%，42家最高跌幅超過(guò)90%。各行業(yè)的龍頭或頭部公司，在大勢(shì)面前均不能幸免。
云計(jì)算行業(yè)的【金山云】最高跌幅96.5%；
生鮮電商龍頭【叮咚買菜】最高跌幅94.5%；
全球第一實(shí)時(shí)互動(dòng)云服務(wù)商【聲網(wǎng)】最高跌幅93.7%；
AIOT平臺(tái)第一股【涂鴉智能】最高跌幅93.7%；
在線音樂(lè)龍頭【騰訊音樂(lè)】最高跌幅90.9%；
網(wǎng)約車龍頭【滴滴出行】最高跌幅90.5%；
地產(chǎn)中介龍頭【貝殼】最高跌幅90.5%；
破圈了的綜合社區(qū)【B站】最高跌幅90.3%；
港美股券商龍頭【富途控股】最高跌幅89.5%；
另外，【拼多多、阿里巴巴、百度】也是七八成的最高跌幅。
圖：中概股股價(jià)，來(lái)源：錦緞研究院
股價(jià)下跌是一個(gè)層面，另一個(gè)層面是極低的估值：通常情況下互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟(jì)公司都以銷售增速即P/S估值，只有增速較低或停滯的行業(yè)和公司才以P/B估值。而上表最低價(jià)對(duì)應(yīng)的P/B中位數(shù)為0.74倍，這就不講道理了，要知道互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟(jì)公司只是增長(zhǎng)中樞下移，還不至于說(shuō)停滯甚至負(fù)增長(zhǎng)。
我們相信，極端情緒和估值都將會(huì)過(guò)去，從2022年Q2開始，中概股可能要迎來(lái)一個(gè)災(zāi)后重建時(shí)期，因?yàn)閱?wèn)題都在逐漸得到解決。
關(guān)于《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》，并不是說(shuō)3年退市已經(jīng)塵埃落定，博弈還在繼續(xù)。3月16日的金融委會(huì)議上就講了，“目前中美雙方保持良好溝通，正在致力于形成具體合作方案?！碑?dāng)天中概股集體反彈，納斯達(dá)克中國(guó)科技股指數(shù)大漲22.88%。退一萬(wàn)步講，即使3年退市，也還有港股和A股（以創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板為主）可以承接。
圖：金融委會(huì)議，來(lái)源：財(cái)聯(lián)社
關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟(jì)公司的增長(zhǎng)中樞下移，其實(shí)是件很正常的事情。每個(gè)行業(yè)都有周期，不過(guò)是長(zhǎng)與短的區(qū)別，周期轉(zhuǎn)換的時(shí)候確實(shí)很難，但當(dāng)新周期來(lái)臨時(shí)優(yōu)質(zhì)公司將再次蓬勃生長(zhǎng)。
以互聯(lián)網(wǎng)公司為例，有著三重增長(zhǎng)空間的互聯(lián)網(wǎng)公司必然能重建新世界：
1）消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)的演進(jìn)，過(guò)去消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)載體從PC切換到手機(jī)，未來(lái)載體將從手機(jī)切換到VR（Oculus做的最好）和AR（Google Glass做得最好）設(shè)備，更強(qiáng)的虛擬度會(huì)帶來(lái)新的消費(fèi)形態(tài)。在國(guó)內(nèi)，PICO的VR頭顯做的不錯(cuò)，OPPO也拿出了自己的VR眼鏡Air Glass。VR游戲《節(jié)奏光劍》是個(gè)里程碑，2021年10月底它在Oculus上實(shí)現(xiàn)1億美元總收入。
圖：VR游戲《節(jié)奏光劍》，來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)
2）產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的演進(jìn)，騰訊云與三一重工旗下樹根互聯(lián)打造了燈塔工廠——北京樁機(jī)廠。改造后的樁機(jī)廠人均產(chǎn)值提高到1072萬(wàn)元，而同期行業(yè)人均產(chǎn)值排名前20的平均值僅190萬(wàn)，差距達(dá)4倍多。用互聯(lián)網(wǎng)的技術(shù)對(duì)實(shí)體產(chǎn)業(yè)進(jìn)行升級(jí)再造，其價(jià)值是無(wú)窮的。一眾云計(jì)算公司，阿里云、金山云等；一眾深耕產(chǎn)業(yè)的公司，聲網(wǎng)、涂鴉智能、新氧等都會(huì)迎來(lái)自己的機(jī)會(huì)。
3）互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟(jì)公司的出海。字節(jié)跳動(dòng)的Tik Tok，百度的智能音箱及智能屏（自動(dòng)駕駛系列產(chǎn)品也很有機(jī)會(huì)），米哈游的《原神》，跨境電商shein……中國(guó)公司的全球化競(jìng)爭(zhēng)，在未來(lái)十年會(huì)有一個(gè)高潮。
一定要相信，任何原因引起的股市崩潰總會(huì)過(guò)去，不信你可以看看巴菲特的人生經(jīng)歷。巴菲特一生曾經(jīng)歷8次危機(jī)，1962年古巴導(dǎo)彈危機(jī)，1970年美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退，1973年第一次石油危機(jī)，1980年第二次石油危機(jī)，1987年黑色星期一，2000年科技股泡沫，2008年的次貸危機(jī)，2020年新冠危機(jī)。每次的危機(jī)都會(huì)讓他遭受損失，資產(chǎn)減半那是平常事，但每次危機(jī)一定能過(guò)去，而且之后總會(huì)創(chuàng)新高。
圖：一生中經(jīng)歷無(wú)數(shù)危機(jī)的巴菲特和芒格，來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)
股市崩潰總會(huì)過(guò)去，但投資者一定要吸取教訓(xùn)，從中得到啟示。因?yàn)槔L(zhǎng)周期看，股市崩潰是再正常不過(guò)的事情了，人不能兩次跳進(jìn)同一個(gè)坑。
啟示1：不要以股價(jià)和市值去評(píng)判一家公司。
泥沙俱下的時(shí)候，雪崩的時(shí)候，市場(chǎng)價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于上市公司內(nèi)涵價(jià)值是無(wú)法避免的，不能以當(dāng)前的股價(jià)去判定一家公司的好壞。
當(dāng)年的網(wǎng)易剛上市就碰上美國(guó)科技股泡沫破滅，股價(jià)從發(fā)行價(jià)15.5美元跌到不足1美元（90%以上的跌幅），還面臨次年虧損，投資人起訴等問(wèn)題，后來(lái)網(wǎng)易股價(jià)漲了幾千倍。蔚來(lái)2018年Q3上市時(shí)，發(fā)行價(jià)6.26美元，股價(jià)一年多時(shí)間最多跌了81%，公司現(xiàn)金流也非常緊張，后來(lái)拿到融資，疊加2020年新能源車市場(chǎng)爆發(fā)，蔚來(lái)最多漲了56倍。
我們從上文的中概股崩潰圖表里隨便找一家跌幅巨大的公司，就新氧吧，雖然醫(yī)美行業(yè)肯定沒(méi)有2000年的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)爆發(fā)力強(qiáng)，也沒(méi)有2020年的新能源汽車行業(yè)爆發(fā)力強(qiáng)，但是每年也有20%以上的增長(zhǎng)，是一個(gè)非常景氣的賽道。新氧作為比較稀缺的醫(yī)美平臺(tái)龍頭，行業(yè)正本清源的擔(dān)當(dāng)（救助基金、行業(yè)供給側(cè)評(píng)級(jí)、數(shù)字化賦能醫(yī)美機(jī)構(gòu)、共享醫(yī)院賦能醫(yī)生創(chuàng)業(yè)等），每年穩(wěn)定的保持20%以上的增長(zhǎng)，這樣的公司怎么招也應(yīng)該給個(gè)四五倍P/S估值，15-19億美元的市值。但它現(xiàn)在的估值是跌破凈資產(chǎn)，0.68倍P/B，市值只有2.6億美元。
啟示2：永遠(yuǎn)不要加杠桿。
港美股投資者，往往忍受不住杠桿的誘惑。因?yàn)閲?guó)外經(jīng)濟(jì)增速很低，導(dǎo)致資金成本也很低，2%左右，國(guó)內(nèi)融資不可能有這么低的成本。
加杠桿不管在什么行情下都是輸：
股價(jià)單邊下跌的行情，跌了被迫減倉(cāng)，股價(jià)反彈融資額度恢復(fù)又追高買入。把價(jià)值投資做成了高吸低拋的短線交易。
股價(jià)大幅上漲的行情，不斷放大杠桿，一個(gè)大幅回調(diào)，又進(jìn)入被迫減倉(cāng)，高吸低拋的戲碼里。
不漲不跌的震蕩行情，要么白白付出融資成本，要么追求波動(dòng)較大的股票進(jìn)入1）或2）兩種情景。
啟示3：中國(guó)經(jīng)濟(jì)是堅(jiān)強(qiáng)的后盾，永遠(yuǎn)相信明天是美好的
巴菲特為什么能扛過(guò)那么多次股市崩潰？答案是它生在美國(guó)。中概股經(jīng)歷2008年、2011年、2015年和2018年的大幅下跌，最終都再創(chuàng)新高，未來(lái)也仍然會(huì)克服一切問(wèn)題，因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)成為全球引擎。
這里有個(gè)產(chǎn)業(yè)界的觀察：比亞迪2021年銷售汽車74萬(wàn)輛，有消息說(shuō)內(nèi)部指引2022年計(jì)劃是200萬(wàn)輛。憑借著三電系統(tǒng)全棧自研，DMi插混系統(tǒng)在國(guó)內(nèi)一騎絕塵，比亞迪實(shí)現(xiàn)200萬(wàn)輛的年銷售目標(biāo)，可能會(huì)延遲，但一定會(huì)實(shí)現(xiàn)。如果比亞迪能夠帶領(lǐng)自主品牌實(shí)現(xiàn)這個(gè)200萬(wàn)輛的突破，基本上就代表了中國(guó)從2021年人均GDP 1.2萬(wàn)美元邁了一個(gè)大臺(tái)階，邁出中等收入陷阱，人均GDP 2萬(wàn)美元指日可待。一個(gè)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)，必然會(huì)有一批強(qiáng)大的上市公司。
今天中概股的大幅波動(dòng)，放在時(shí)間長(zhǎng)河里可能不值一提，泥沙俱下之后總會(huì)有彩虹。
關(guān)鍵詞： 外國(guó)公司 互聯(lián)網(wǎng)公司 納斯達(dá)克
