剝離VMware有助于釋放戴爾的部分價值，這筆交易將創(chuàng)造一個更簡單的敘事和更容易理解的故事。 

近年來，許多投資者對戴爾(Dell Technologies, DELL)的關注甚少，現在到了重新看待這家公司的時候了。 

戴爾創(chuàng)始人邁克爾·戴爾(Michael Dell)在2013年以240億美元將公司私有化是一些投資者不看好這家公司的主要原因。由于錯綜復雜的交易結構和沉重的債務負擔，戴爾于2018年重新上市，卻遭到了冷遇。 

現在，戴爾準備在11月1日完成剝離所持軟件制造商VMware (VMW)的股份，這一舉措將大大提升投資者對戴爾的興趣。 

剝離后，戴爾將擁有堅實的資產負債表和更簡單的結構，投資者屆時能夠以較低的價格直接投資于這家全球頂級科技硬件制造商之一。戴爾的年銷售額超過900億美元，是個人電腦、服務器和存儲設備領域的領頭羊。 

投行Raymond James分析師西蒙·利奧波德(Simon Leopold)說：“剝離VMware有助于釋放戴爾的部分價值，這筆交易將創(chuàng)造一個更簡單的敘事和更容易理解的故事。” 

剝離VMware后戴爾（即下表中的Core Dell Technologies）和同類公司的對比

注釋：*不包括VMware的隱含股價。 

資料來源：FactSet；摩根大通 

戴爾的股價近期在106美元左右（編者注：10月21日收于112.98美元），但這一股價的大約一半是由戴爾所持VMware 81%的股份貢獻的，當剝離完成時，戴爾股東每持有1股戴爾股票，將獲得約0.44股VMware股票。 

剝離VMware后戴爾的市值應該接近400億美元，可以給投資者帶來機會。按截至明年1月財年6美元的每股收益預期計算，市盈率僅為8倍。(目前市場給出的9美元的每股收益預期包括來自VMware的利潤。) 

摩根大通的分析師薩米特·查特吉(Samik Chatterjee)稱，低估值可能會成為戴爾股價上漲的催化劑。他表示，戴爾的前景要好于競爭對手惠普(HPQ)和慧與(HPE)，這兩家公司的市盈率和戴爾相近。 

戴爾目前的市盈率僅為思科(CSCO)的一半，而后者的利潤增長前景與戴爾相當。查特吉對戴爾的評級為“增持”，為拆分VMware后的戴爾設定了67美元的目標價。 

今年9月，戴爾公布了未來四年銷售年增幅達到3%至4%的目標，每股收益年增幅達到6%以上。雖然這些目標算不上很宏大，但與食品和電力公用事業(yè)的增長相當，而后者的市盈率是戴爾隱含市盈率的兩倍。 

查特吉認為戴爾的業(yè)績指引過于保守，他預計其年度每股收益將實現7%到9%的增長。查特吉還預計，截至明年1月的本財年(戴爾稱之為2022財年)，剝離VMware后的戴爾的每股收益為6.09美元，下一個財年將達到6.55美元。他認 為，戴爾的市盈率可以達到10倍，相比大盤的市盈率，10倍不算高。 

投資者可以等到 VMware 剝離后再考慮購買戴爾，或現在就購買其股票，然后在剝離后選擇持有或出售將獲得的那部分VMware股票。 

戴爾股東每持有1股戴爾股票，將獲得約0.44股VMware股票。按VMware調整后每股125美元的價格乘以0.44，得出戴爾剝離VMware后股票價值約為55美元。VMware調整后每股125美元的價格是這樣得出的：VMware近期股價為152美元，減去VMware將直接支付給戴爾、而不是戴爾股東的每股約27美元的股息。 

VMware的股價要比Salesforce.com (CRM)等訂用軟件股票便宜得多。該公司目前的市盈率約為21倍，不過，隨著企業(yè)將計算需求轉向云計算，VMware的增長速度正在放緩，面臨更多挑戰(zhàn)。 

受強勁的個人電腦市場的推動，戴爾最近的業(yè)績表現強勁。在截至7月份的財季，該公司收入增長了15%，調整后的利潤增長了17%。戴爾有兩個主要部門：客戶端解決方案部分（個人電腦）和基礎設施解決方案部分（服務器和存儲）。 

電腦行業(yè)的健康狀況將影響到戴爾的前景。疫情期間，在家工作的人給個人電腦行業(yè)帶來了很大的提振。查特吉說：“即使消費者業(yè)務有所放緩，我們仍認為商用業(yè)務會繼續(xù)增長。”戴爾是面向企業(yè)客戶的高端個人電腦的行業(yè)領頭羊。 

在剝離VMware后，戴爾的總債務（不包括財務部門的債務）可以降至約200億美元。到2021年年底，戴爾的凈債務（債務減去現金）可能接近50億美元。長期以來，戴爾一直在爭取獲得兩家主要評級機構給出的投資級信用評級。 

債務減少后，戴爾有望在始于明年2月的財年里派發(fā)約10億美元的年度股息，按照剝離VMware后戴爾的隱含股價計算，股息收益率約為2.5%，可能會吸引來收益型基金。該公司還公布了一項50億美元的股票回購計劃。查特吉預計每年的回購額約為20億美元。 

目前大眾投資者持有戴爾7.65億股流通股的約38%，如果進行回購，這部分占比將小幅縮小。CEO戴爾持有約50%的股權，2013年參與私有化的投資公司銀湖(Silver Lake)持有12%的股權。 

邁克爾·戴爾本人也是一個影響因素。許多股東——包括《巴倫周刊》——都不認可他當年對戴爾進行的私有化，也不認可戴爾在2018年回購與VMware掛鉤的“績效追蹤股”、最后得以再次上市的做法。 

現在的一個問題是，戴爾采用的是雙重股權結構：邁克爾·戴爾擁有每股10票的超級表決權股票。一些投資者希望看到戴爾轉向單一類別的一票股票，就像VMware打算在被剝離后的做法一樣。 

“如果你最終控制了公司大部分經濟利益，為什么有必要建立這樣一個結構？”伯恩斯坦(Bernstein)分析師托尼·薩克納吉(Toni Sacconaghi)今年早些時候曾向戴爾的CEO提出這樣一個問題。 （戴爾高管不予就本文置評。） 

擺脫這種結構將使戴爾能夠被納入標普500指數，該指數不接受雙重股權結構的公司。邁克爾·戴爾之前否認了這個想法，說自己“不打算這樣做”。 

這個問題對戴爾來說是一個程度較輕的負面因素。更重要的是，這家被忽視并被低估的公司的投資者的利益現在和邁克爾·戴爾是一致的。 

本文來自微信公眾號 “巴倫周刊”（ID：barronschina），作者：安德魯·巴里，36氪經授權發(fā)布。