4月20日,創(chuàng)業(yè)板公司快樂購再次發(fā)布《發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報告書(草案)(修訂稿)》(以下簡稱“草案”),這是繼4月2日發(fā)布該草案后的又一次更新。此次更新后,草案內(nèi)容由原來的1261頁增加到1285頁,如此多頁的并購草案,在A股歷史上還是頗為罕見的。

本次快樂購并購的標的有5家公司,分別為快樂陽光、芒果互娛、天娛傳媒、芒果影視和芒果娛樂,5家公司交易價格合計超過115億元,其中交易價格最高的快樂陽光,擬并購價格超過了95億元。值得注意的是,在此次并購中,這5家標的公司均為快樂購的關(guān)聯(lián)企業(yè)。雖然草案就監(jiān)管層提出的諸多疑問進行了補充披露,但《紅周刊》記者在閱讀該份草案后發(fā)現(xiàn),在公司回復(fù)監(jiān)管層質(zhì)疑之外,仍然存在許多可疑之處,僅僅就快樂陽光一家標的公司,就存在股權(quán)估值異常、關(guān)聯(lián)交易龐大和業(yè)績增速異常等諸多問題。

業(yè)績“變臉”賽翻書,快樂購難快樂

并購草案披露,快樂購主要從事的業(yè)務(wù)包括家庭消費業(yè)務(wù)、內(nèi)容電商業(yè)務(wù)、O2O電商業(yè)務(wù)及消費金融業(yè)務(wù),收入主要通過電視購物頻道的銷售來實現(xiàn)。快樂購的前身快樂購有限成立于2005年12月28日,由湖南臺和湖南廣播影視集團共同出資設(shè)立,2011年5月改制為股份有限公司,此后經(jīng)過一系列的股份轉(zhuǎn)讓,最終于2015年1月21日在深交所創(chuàng)業(yè)板成功上市。有意思的是,隨著公司的成功上市,其業(yè)績表現(xiàn)不但沒能如期大幅增長,反而出現(xiàn)了大幅“變臉”的情況。

Wind數(shù)據(jù)顯示,在上市之前的2011年至2013年,快樂購的營業(yè)收入每年均能保持在兩位數(shù)以上的增長,凈利潤增長更是超過了30%。然而自其2015年1月成功上市后,上市后的首份年度財報(2014年財務(wù)數(shù)據(jù))卻玩起了“變臉”游戲:營業(yè)收入由2013年度的31.50億元減少到2014年的27.39億元,同比下降13.08%;凈利潤從2013年的1.85億元減少到2014年的1.54億元,同比下降16.64%。此后的兩年中,即2015年和2016年營業(yè)收入出現(xiàn)增加的同時,無論是凈利潤還是扣非利潤都同比出現(xiàn)了大幅下降。從金額來看,該公司在這兩年實現(xiàn)的扣非后歸屬母公司股東的凈利潤分別僅有8551.27萬元和2107.12萬元,同比分別下降了34.32%和75.36%,下滑幅度之大令人吃驚,與其上市前雖然下滑但仍超過億元的凈利潤額相比,差之甚遠。

隨著最新2017年年報出爐,在營業(yè)收入出現(xiàn)7.32%下滑的同時,扣非后歸屬于母公司股東的凈利潤卻神奇地相比2016年出現(xiàn)翻倍(120.54%)增長,金額達到4647.03萬元。業(yè)績回升雖然明顯,但若以此業(yè)績表現(xiàn)與其上市之前每年逾億元的豐碩利潤相比仍存在明顯差距。

上市之前表現(xiàn)優(yōu)秀,而一旦成功上市后即業(yè)績立馬“變臉”,這是諸多財務(wù)造假上市公司的通病?？鞓焚徤鲜星昂髽I(yè)績表現(xiàn)的天差地別,且自其上市后業(yè)績表現(xiàn)的持續(xù)下滑,實在讓人對其上市之前披露的財務(wù)數(shù)據(jù)真實性產(chǎn)生懷疑。如今,快樂購又意欲高溢價并購5家關(guān)聯(lián)公司,如此做法,其中又是否存在財務(wù)造假、利益輸送等問題呢?

并購標的業(yè)績不夠,關(guān)聯(lián)交易來湊

快樂購的業(yè)績增長情況雖然慘不忍睹,但本次并購的標的之一且并購金額高達95億元的快樂陽光2017年的業(yè)績表現(xiàn)卻似乎還不錯。

重組草案披露,快樂陽光是湖南臺旗下惟一的新媒體視頻平臺運營主體。主營業(yè)務(wù)包括互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)、運營商業(yè)務(wù)、內(nèi)容運營業(yè)務(wù)及其他業(yè)務(wù);收入來源主要有廣告收入、會員收入、電信運營商分成、影視綜藝節(jié)目投資的分成收益、版權(quán)收入、授權(quán)收入、硬件銷售收入等。根據(jù)草案提供的數(shù)據(jù),2017年快樂陽光實現(xiàn)營業(yè)收入33.84億元,比2016年增長了86.28%,實現(xiàn)凈利潤為4.89億元,不但告別了虧損狀態(tài),且利潤額還不低,要知道其凈利潤在2016年和2015年時還分別虧損了6.94億元和9.40億元。在持續(xù)多年虧損后,2017年一下子就能扭虧為贏,相當(dāng)?shù)夭蝗菀住?/p>

在此次并購中,快樂陽光之所以在本次交易中評估值能達到95.30億元,與2017年業(yè)績大幅增加是有著極大關(guān)系的。因為其2018年、2019年、2020年等未來幾年的業(yè)績預(yù)估值正是建立在2017年業(yè)績大幅增加的基礎(chǔ)之上。在收益法評估下,業(yè)績增幅越高,估值才會更高,換句話說,只有2017年的業(yè)績實現(xiàn)大增,快樂陽光才能賣個更好價錢。讓人疑惑的是,快樂陽光由前兩年的業(yè)績大幅虧損到2017年突然實現(xiàn)大幅盈利的,這種神奇的轉(zhuǎn)變又是如何實現(xiàn)的呢?畢竟目前其它一線視頻媒體,如愛奇藝等仍在繼續(xù)虧損中。

愛奇藝是視頻行業(yè)的龍頭企業(yè),目前在美國上市。其不論是企業(yè)規(guī)模還是營業(yè)收入,在行業(yè)內(nèi)都是首屈一指。根據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示,愛奇藝2017年實現(xiàn)營業(yè)收入173.78億元(見表2),同比增長了54.65%,實現(xiàn)的營業(yè)收入為快樂陽光的5倍多。然而,愛奇藝的凈利潤從2015年到2017年間一直處于虧損狀態(tài),其中2015年虧損25.75億元,2016年虧損30.74億元,2017年虧損金額更是高達37.37億元,業(yè)績表現(xiàn)并未隨著營收的大幅增長而有所好轉(zhuǎn)。

同樣,另一家視頻行業(yè)公司嗶哩嗶哩(Bilibili)也是該行業(yè)內(nèi)的知名公司。根據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示,該公司2017年實現(xiàn)營業(yè)收入24.68億元,同比增長了371.70%,不過該公司從2015年到2017年的凈利潤也是持續(xù)虧損的,其中2015年虧損了3.72億元,2016年虧損了9.1億元,2017年則虧損了1.84億元。

此外,騰訊視頻也是國內(nèi)領(lǐng)先的視頻流媒體平臺,其屬于香港上市公司騰訊股份旗下。2017年第四季度,其移動端日活躍賬戶數(shù)超過1.37億,截至2017年末其訂購用戶數(shù)超過5600萬,由此可見其行業(yè)地位也絕不簡單。雖然《紅周刊》記者從騰訊股份的2017年年報中并未找到騰訊視頻的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù),但是,騰訊股份總裁劉熾平在2017年接受某券商分析師提問時曾表示,由于視頻行業(yè)內(nèi)容成本增長速度超過了營收增長速度,因此視頻行業(yè)盈利只能在幾年后才能發(fā)生,而不是在最近幾年內(nèi)。劉熾平的表述說明,騰訊視頻業(yè)績目前估計還是虧損的。

既然上述數(shù)據(jù)說明,包括龍頭企業(yè)愛奇藝在內(nèi)的廣大視頻行業(yè)公司均在2017年或之前都出現(xiàn)持續(xù)大幅虧損,這意味著整個視頻行業(yè)還未進入盈利期。然而神奇的是,快樂陽光卻能夠在2017年“一枝獨秀”實現(xiàn)了大幅盈利。對此,《紅周刊》記者在梳理快樂陽光大客戶名單后,似乎從中發(fā)現(xiàn)了一些端倪。

在快樂陽光的前五大銷售客戶名單中,報告期內(nèi)始終穩(wěn)居第一大客戶的公司包括廣州韻洪、湖南廣播電視臺、芒果影視文化有限公司等數(shù)十家關(guān)聯(lián)公司,其中交易金額最多的公司是廣州韻洪廣告有限公司(以下簡稱“廣州韻洪”),僅這一家公司在2015年、2016年和2017年與快樂陽光發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易金額就分別達到1.03億元、2.27億元和4.36億元。而其他關(guān)聯(lián)公司共同構(gòu)成的第一大客戶在2015年、2016年和2017年為快樂陽光貢獻的營收則分別高達2.59億元、2.61億元和9.07億元。

根據(jù)并購草案披露,湖南臺下屬獨資企業(yè)湖南廣播電視產(chǎn)業(yè)中心持有上市公司電廣傳媒23614萬股,持股比例為16.66%,系電廣傳媒控股股東,即湖南臺為電廣傳媒實際控制人,而廣州韻洪又是電廣傳媒的下屬子公司,由此關(guān)系可看出,湖南臺實際上也是廣州韻洪的實際控制人。另外,湖南臺還100%控股芒果傳媒,而芒果傳媒又持有快樂陽光84.1341%的股權(quán),為其控股股東。由此股權(quán)關(guān)系看,快樂陽光同樣為湖南臺實際控股下的公司。因此從本質(zhì)上看,廣州韻洪和快樂陽光是名副其實的“兄弟”公司,有著明顯關(guān)聯(lián)關(guān)系。

在2017年中,快樂陽光的第一大客戶廣州韻洪等一眾關(guān)聯(lián)公司為快樂陽光貢獻的營收相比2016年增加了6億多元,而正是這個增加直接拉動了快樂陽光2017年營業(yè)收入大幅增長。

第一大客戶為“兄弟”公司,2017年的銷售額還出現(xiàn)異常的大幅增長,這樣的交易,其公允性本就很讓人生疑,而更讓人大跌眼鏡的是,快樂陽光的第一大客戶不僅僅是其大客戶,還是其供應(yīng)商,2016年和2017年連續(xù)兩年均為快樂陽光的第一大供應(yīng)商。

根據(jù)草案披露的數(shù)據(jù)顯示,2016年快樂陽光向其第一大供應(yīng)商廣州韻洪、湖南廣播電視臺經(jīng)視頻道等關(guān)聯(lián)客戶采購金額為1.45億元,而2017年則向第一大供應(yīng)商湖南廣播電視臺、廣州韻洪等供應(yīng)商合計進行關(guān)聯(lián)采購5.46億元。相比2016年多出了4億多元。

兩家關(guān)聯(lián)公司,既是大供應(yīng)商,又是大客戶,無論是采購數(shù)據(jù)還是銷售數(shù)據(jù)又都出現(xiàn)異常變動,這樣的互為客戶的關(guān)聯(lián)交易能充分地為企業(yè)調(diào)節(jié)利潤提供便利,怎么看這樣的交易都很讓人懷疑。如果其中果真存在一定貓膩的話,那么該公司業(yè)績異于同行業(yè)公司而突然大幅增長也就不難理解了。

為了賣個好價錢,大幅增加關(guān)聯(lián)交易,大幅提高企業(yè)估值,勢必導(dǎo)致上市公司商譽的大幅增加,如此的結(jié)果是,一旦并購?fù)瓿?標的公司若不能真正實現(xiàn)業(yè)績預(yù)期,則高企的商譽會大幅減值,進而直接影響到上市公司業(yè)績,導(dǎo)致股價下跌,最終受損的將是那些因信息不對等而無法獲得有效信息的廣大股民。

奇異的估值

在本次的并購中,5家標的公司的交易價格分別是快樂陽光95.3億元、芒果互娛5.08億元、天娛傳媒5.03億元、芒果影視5.41億元和芒果娛樂4.68億元。其中快樂陽光是5家標的公司中交易價格最高的公司,其交易價格與評估值相同,均為95.3億元。對于快樂陽光這家公司,《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)其評估值是有些異常的,這從該公司歷次股權(quán)變動情況來看,存在著諸多不合理之處。

從快樂陽光的歷史沿革來看,快樂陽光成立于2006年5月,是由湖南電視臺和張若波(代湖南電視臺持股)出資設(shè)立的公司,其后經(jīng)過數(shù)次的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和變更后,到2015年8月快樂陽光進行第一次增資之前,芒果傳媒為快樂陽光的唯一股東,注冊資金為1000萬元。

2015年,快樂陽光、湖南臺及芒果傳媒簽署了增資協(xié)議,湖南臺以湖南衛(wèi)視于2015年1月1日至2017年12月31日內(nèi)播出的、合法、自主且獨家擁有境內(nèi)信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)的電視節(jié)目之境內(nèi)信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)向快樂陽光增資12.15億元,其中1.9億元用于增加快樂陽光注冊資本,其余10.25億元計入快樂陽光資本公積金;芒果傳媒放棄本次增資的優(yōu)先認購權(quán)。此外,由芒果海通、文化產(chǎn)業(yè)基金、廈門建發(fā)、上海國和、聯(lián)新資本、湖南文旅對快樂陽光增資合計5.1億元,其中1700萬元認繳快樂陽光新增注冊資本,其余49300萬元計入快樂陽光的資本公積金。由于本次增資是以2014年12月31日為評估基準日的,當(dāng)時快樂陽光經(jīng)審計的賬面股東全部權(quán)益為2.43億元,評估值為40.2億元。而本次共增資17.25億元,也就是說本次增資后,如果該公司不發(fā)生虧損,理論上快樂陽光的賬面股東全部權(quán)益應(yīng)該會超過19.68億元。

2016年6月,快樂陽光進行了第二次增資,此次增資約定由芒果文創(chuàng)、光大新娛、建投華文、廣州越秀、中核鼎元、上海駿勇、廈門建發(fā)和湖南文旅共同向快樂陽光增資合計14.08億元,其中2547萬元元用于認購新增注冊資本,其余13.83億元計入資本公積金。此次增資則是以2015年9月30日為評估基準日的。根據(jù)披露該基準日,快樂陽光經(jīng)審計的賬面股東全部權(quán)益為13.25億元,評估值大幅提升至95.25億元。

由此我們不難發(fā)現(xiàn),從2014年12 月31日到2015年9月30日短短9個月的時間里,快樂陽光的賬面股東全部權(quán)益竟然縮水了4億元,然而該公司的評估值卻出現(xiàn)了大幅增長,增長額度高達55.05億元,增幅達到124.5%。短短9個月時間,在股東權(quán)益大幅縮水的情況下,快樂陽光的評估值竟然出現(xiàn)如此大幅的增加,這不是非常奇怪的現(xiàn)象嗎?

既然快樂陽光2015年9月30日為評估基準日,其賬面股東全部權(quán)益為13.25億元,評估值為95.25億元,那么經(jīng)過2016年6月第二次14.08億元的增資后,如果沒有發(fā)生虧損,則該公司的賬面股東全部權(quán)益理論上應(yīng)該超過27.33億元,考慮到上次9個月時間內(nèi)評估值增加124.5%的背景,此次增資后的評估價值應(yīng)該會有更高表現(xiàn)才對,可實際情況又是如何呢?

根據(jù)草案披露,快樂陽光在2017 年9月的第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中,芒果傳媒受讓文化產(chǎn)業(yè)基金所持快樂陽光 1.6497%股權(quán)時,快樂陽光股東全部權(quán)益價值評估值竟然仍為95.25億元,而此次的評估價是以2017年6月30日為基準日。也就是說,在過去的21個月中,快樂陽光的評估值竟然沒有發(fā)生任何變化,即使其中間有過14.08億元的增資,但也沒能對其估值造成任何影響,仍然與2015年9月30日的評估值金額相同,這又是為什么呢?這到底是2015年9月30日的評估值估高了,還是2017年6月30日的評估值估低了?或者說期間十幾億元的增資全被企業(yè)虧損掉了,導(dǎo)致前后估值出現(xiàn)了巧合的一致?如果真的是短期內(nèi)使得股東十幾億元的增資都打了水漂,那么快樂購此次選擇花費巨資去并購這樣一家公司的意義又何在呢?

快樂購的這次并購重組絕不簡單,突然大幅增加的關(guān)聯(lián)交易使得收入大幅增長,經(jīng)營業(yè)績異于同行業(yè)企業(yè)突然向好,企業(yè)估值“隨心所欲”,想大就大,想小就小。種種跡象都表明,其背后似乎存在著人為操控的痕跡。這種情況之下,不排除此次交易中存在利益輸送的嫌疑。