2月市場(chǎng)大幅調(diào)整，俄烏沖突可能成為通脹擔(dān)憂向增長(zhǎng)擔(dān)憂轉(zhuǎn)化的催化劑。盡管俄烏局勢(shì)難以預(yù)測(cè)，經(jīng)濟(jì)面臨多重風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)可能持續(xù)波動(dòng)，但部分資產(chǎn)定價(jià)已經(jīng)比較極限，一些風(fēng)險(xiǎn)收益較好的交易機(jī)會(huì)值得關(guān)注。我們建議做多中國(guó)股票、減配美國(guó)債券、謹(jǐn)慎追高油價(jià)、維持黃金敞口。

增長(zhǎng)擔(dān)憂可能成為新的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，導(dǎo)致海外央行面臨兩難困境：如果央行現(xiàn)在就放緩貨幣緊縮進(jìn)度，雖然可以緩解當(dāng)下的增長(zhǎng)壓力和市場(chǎng)情緒，但控制通脹將更為困難，可能未來(lái)被迫采取更為激進(jìn)的貨幣收緊，導(dǎo)致未來(lái)的增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)上升。期貨市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)2024年開(kāi)始降息，可能是未來(lái)增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)抬升的反映。我們認(rèn)為，大部分國(guó)家仍處于經(jīng)濟(jì)周期的復(fù)蘇階段，盡管受到地緣政治事件影響，增長(zhǎng)壓力更可能在2023年以后凸顯，但市場(chǎng)可能提前交易增長(zhǎng)擔(dān)憂。商品高漲形成通脹壓力，推高利率，壓低股指;通脹壓力衍生增長(zhǎng)擔(dān)憂，同時(shí)壓低商品、利率、股指。通脹壓力與增長(zhǎng)擔(dān)憂疊加，可能造成海外股指持續(xù)震蕩，美債利率小幅上行，商品價(jià)格逐漸筑頂。

2月份市場(chǎng)大幅調(diào)整，不僅反映市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)化，也受到情緒驅(qū)動(dòng)與交易因素影響。盡管俄烏局勢(shì)難以預(yù)測(cè)，經(jīng)濟(jì)面臨多重風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)可能持續(xù)波動(dòng)，但部分資產(chǎn)定價(jià)已經(jīng)比較極限，一些風(fēng)險(xiǎn)收益較好的交易機(jī)會(huì)值得關(guān)注。

首先，做多中國(guó)股票。經(jīng)過(guò)幾個(gè)月的持續(xù)調(diào)整，中國(guó)股指估值已經(jīng)偏低，市場(chǎng)情緒好轉(zhuǎn)時(shí)的上漲彈性更大，風(fēng)險(xiǎn)增大時(shí)的下行空間更小。2月份全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)普遍下跌，A股震蕩中小幅上行，可能反映估值韌性。隨著“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策持續(xù)發(fā)力，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開(kāi)始改善(信貸開(kāi)門(mén)紅，PMI超預(yù)期)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能逐漸由下行向企穩(wěn)過(guò)渡。如果海外增長(zhǎng)擔(dān)憂加深，中國(guó)增長(zhǎng)企穩(wěn)將進(jìn)一步形成國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。復(fù)盤(pán)過(guò)去四屆全國(guó)兩會(huì)期間中國(guó)市場(chǎng)表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)兩會(huì)之后一個(gè)月內(nèi)A股上漲概率較高。在政策著重強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)增長(zhǎng)”的年份，A股表現(xiàn)更好。根據(jù)資產(chǎn)配置指標(biāo)體系，信貸脈沖與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也分別提示未來(lái)3個(gè)月中國(guó)股指或有不錯(cuò)表現(xiàn)，我們建議超配A股和港股，結(jié)構(gòu)上在穩(wěn)增長(zhǎng)板塊和制造成長(zhǎng)板塊間均衡配置。

其次，減配美國(guó)債券。隨著俄烏沖突升級(jí)，市場(chǎng)預(yù)期2022年美聯(lián)儲(chǔ)加息次數(shù)一度降至5次以下。目前加息預(yù)期處于相對(duì)低位，如果2月份CPI再超預(yù)期，或地緣政治風(fēng)險(xiǎn)下降，美聯(lián)儲(chǔ)也可能選擇在3月后某次FOMC會(huì)議上一次加息 50bp，加息預(yù)期存在回升空間，可能推高美債利率。對(duì)于長(zhǎng)端利率，期限溢價(jià)可能已經(jīng)計(jì)入較多增長(zhǎng)憂慮，但尚未對(duì)“縮表”充分定價(jià)。如果美聯(lián)儲(chǔ)在3月份FOMC會(huì)議對(duì)“縮表”的表述超預(yù)期，存在期限溢價(jià)階段性上行可能性。最近十年期利率一度降至1.7%，受到短期避險(xiǎn)情緒與交易因素影響，大幅偏離均衡價(jià)格。根據(jù)“利率預(yù)期+期限溢價(jià)”模型，我們預(yù)測(cè)十年期美債利率上半年回升至2%以上，下半年升至2.1%。在當(dāng)前市場(chǎng)點(diǎn)位，我們建議減配美債。

最后，謹(jǐn)慎追高油價(jià)。受俄烏沖突和經(jīng)濟(jì)制裁預(yù)期影響，石油等能源商品供給溢價(jià)大幅上漲，近月WTI期貨價(jià)格已升至114美元/桶。我們認(rèn)為，石油等能源商品短期仍有上升空間，但繼續(xù)追高的性價(jià)比可能已經(jīng)不高。石油期貨的貼水已經(jīng)達(dá)到最近40年最高點(diǎn)，定價(jià)已經(jīng)比較極限，高位震蕩概率增加。一方面，如果地緣政治風(fēng)險(xiǎn)邊際回落，或石油供給有所改善(OPEC、伊朗、北美頁(yè)巖油)，可能造成價(jià)格回調(diào);另一方面，如果石油供給短期沒(méi)有改善，油價(jià)繼續(xù)高企，可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)提前兌現(xiàn)，油價(jià)大漲之后開(kāi)始大跌。

關(guān)鍵詞： 全球市場(chǎng) 中國(guó)股票 美國(guó)債券 追高油價(jià)